Por qué los bonos argentinos se desploman 10% en marzo mientras emergentes rebotan

La deuda local ha mostrado una alta correlación con la emergente, aunque la misma se ha visto afectada en las últimas semanas. Qué está viendo el mercado

La deuda local ha mostrado una alta correlación con los bonos de emergentes, aunque la misma se ha visto afectada en las últimas semanas.

Los bonos argentinos muestran caídas de casi 10% en marzo, mientras que la de emergentes rebota 0,6 por ciento.

Los analistas advierten que tal comportamiento se explica por un deterioro en los factores locales.

BCRA vendió u$s 87 millones, la cantidad más alta en casi un mes

"Argentina está entregada": el oscuro escenario económico que deberá asumir el próximo Gobierno 

Perdida de correlación con emergentes

Los bonos argentinos han operado con una notable correlación con la deuda emergente en los últimos meses. Es decir, cuando los emergentes subían (o bajaban), la deuda local también lo hacía.

La diferencia en los movimientos entre la deuda emergente y la local es que los movimientos sobre los bonos argentinos eran mucho más exagerados a causa de que el mercado percibe a la renta fija domestica como más riesgosa y más volátil.

A causa de la alta correlación que tienen los bonos argentinos con la deuda emergente global, la renta fija local respondía con mayor notoriedad a factores globales más que a los domésticos.

Sin embargo, en las últimas semanas los bonos argentinos perdieron esa correlación.

Se percibe como en las últimas semanas, los bonos argentinos cayeron con fuerza mientras que emergente resistió, lo cual implica un desacople de corto plazo. 

Las causas de la perdida de correlación entre los bonos locales y los emergentes podrían estar relacionadas con el hecho de que el mercado vuelve a mirar con preocupación los factores domésticos y el deterioro de algunas variables macroeconómicas y fundamentales de la economía argentina.

Mariano Calviello, head portfolio manager de Fondos FIMA, afirmó que, si bien en el último tiempo los bonos habían operado con alta correlación contra emergentes, durante la semana pasada se notó cierta pérdida de esta relación, donde los bonos soberanos han mostrado caídas importantes con emergentes manteniendo valor.

"Es probable que el contexto local sumara incertidumbre en esa semana particularmente, pero más como una suma de eventos. Las continuas rebajas a la expectativa de la cosecha de soja, que resta gran cantidad de dólares, sumado a la venta diaria del BCRA de divisas quizás sumo incertidumbre a la evolución de la deuda en dólares", dijo.

Además, aclaró que "en el mundo pesos también los números del canje probablemente han sido algo menores a los descontados por el mercado, y la baja de calificación por parte de una calificadora de riesgo".

En lo que va de marzo, la deuda emergente sube 0,66%, mientras que los bonos argentinos se desploman entre 8,8% y 9,8%, lo cual implica que se han desacoplado fuertemente de la dinámica de la deuda emergente.

Pedro Siaba Serrate, Head of Research & Strategy de PPI, también remarca que los Globales presentaron un movimiento peculiar respecto de sus comparables desde la semana pasada.

"Es verdad que los instrumentos argentinos son muy sensibles a los shocks externos, es decir, poseen un beta "alto". Sin embargo, a pesar de la recuperación de varios bonos emergentes durante las últimas ruedas, los bonos argentinos en dólares profundizaron su caída", comentó.

Según el especialista de PPI, desde la emisión de los instrumentos en la restructuración de 2020, los factores externos explicaron el 66,4% de su cotización.

"Notamos un peculiar incremento del spread de ambas series, que se profundizó, el viernes pasado. La brecha entre ambas series se amplió desde los u$s 3,76 promedio durante la semana previa a los u$s 7,26 actuales, lo cual debería estar explicado por un factor local o idiosincrático", remarcó.

En cuanto a las explicaciones, Siaba Serrate puntualiza que, al poco satisfactorio canje de deuda en pesos (aceptación menor a la esperada), se le sumó la pérdida de reservas netas (u$s 342 millones durante la semana pasada) explicado principalmente por salida de dólares del MULC y la nueva baja en las proyecciones de la producción de granos por la sequía.

Por su parte, Lucas Decoud, analista de Grupo IEB, sostuvo que los bonos soberanos argentinos siempre han mostrado una alta correlación con la deuda emergente, pero al tener un "High Beta", las variaciones de los primeros siempre han sido amplificadas.

Sin embargo, coincide en que en estas últimas semanas se produjo un cierto desacople entre los soberanos argentinos y los bonos emergentes representados por el índice EMB.

Decoud considera que los factores locales empezaron a jugar un rol más importante, particularmente el hecho de que el BCRA haya detenido el programa de recompra de deuda soberana.

"La autoridad monetaria ha dejado de operar en el mercado de bonos, como lo venía haciendo: comprando los títulos en dólares para luego venderlos contra pesos con la finalidad de mantener a raya los tipos de cambio financieros. Esto explicaría no solo el desacople entre los bonos locales y el índice de deuda emergente en dólares (EMB) sino también los recientes movimientos en el CCL de la última semana, luego de un febrero de mucha calma", comentó.

Una deuda con más volatilidad

El mercado siempre percibió a los bonos argentinos como deuda con mayor volatilidad. 

Esto significa que cuando emergentes operaron al alza, Argentina también lo hizo en las últimas semanas, aunque con un porcentaje de suba mayor.

A su vez, cuando emergentes operaron a la baja, la deuda local se cayó con más fuerza.

La estructura de los bonos tras el canje de deuda llevado a cabo por el ex ministro de economía, Martin Guzmán, provocó que la renta fija local opere con un nivel de volatilidad mayor y que operen más como una acción que como un instrumento de deuda.

A ello se le agrega que la situación macroeconómica local y el historial crediticio argentino provocan que los bonos domésticos sean percibidos como de mayor riesgo y que operen con un nivel de volatilidad mayor.

Pese a todo ello, los analistas resaltan que los factores locales han tomado un protagonismo adicional en las últimas semanas para explicar la mala performance de los bonos locales comparados contra emergentes.

Juan Pedro Mazza, estratega de renta fija de Cohen, considera que la caída en los bonos argentinos es producto de una muy mala combinación de factores globales y locales.

"El desplome de los bonos nacionales, en paralelo con sus pares emergentes resistiendo, es consistente con el "high beta" de los activos argentinos. Los mercados internacionales asignan una calidad mucho menor al crédito nacional, que casi no se comporta como un bono emergente, y por eso vemos fluctúen mucho más exageradas", detalló.

Además, Mazza remarca que esto se potencia por la mala coyuntura local.

"La pobre campaña agrícola es una pésima noticia para las reservas netas, llegaríamos al 2024 casi sin caja para honrar la deuda en moneda extranjera. A esto se le sumó una serie de peligrosas señales fiscales, la aceleración de la inflación y el ruido alrededor del canje. Todo lo anterior degrada las perspectivas de capacidad de repago de Argentina, el principal driver detrás del precio de los bonos", explicó el estratega de renta fija de Cohen.

Adrián Yarde Buller, estratega y economista jefe de Facimex Valores, considera que, si bien existen cuestiones domésticas que pueden generar ciertos desvíos a favor o en contra, la mayoría de los movimientos de los Globales se pueden explicar por las condiciones internacionales.

"Los mínimos relativos de julio del año pasado llegaron en medio de un contexto global desafiante y con una crisis de expectativas vinculada a la sostenibilidad de la deuda en pesos, mientras los máximos relativos de este año llegaron después de algunos meses donde tuvimos señales de mayor prudencia fiscal y acumulación de reservas. Pero siempre fueron desvíos alrededor de una tendencia que estuvo esencialmente determinada por el escenario internacional", afirmó.